Приказано печатать. Зачем НБУ включил печатный станок и чем это обернется для украинцев

В 90-е годы, в начале истории независимой Украины, молодая страна пережила гиперинфляцию, которая измерялась тысячами процентов в год. Главной причиной тех драматических событий стало эмиссионное финансирование огромного дефицита госбюджета. Простыми словами – дыру в госфинансах пытались залатать печатанием денег.

Сегодня, столкнувшись со значительным снижением поступлений в госбюджет, Минфин также активно выпускает облигации, которые выкупает НБУ. Фокус выяснил, какие последствия может иметь нынешняя политика правительства и Нацбанка по вливанию денег в госбюджет.

Эмиссия в военное время: оправданный шаг

Во время войны с Россией Украина снова была вынуждена прибегать к эмиссии. Виталий Шапран, член Совета НБУ, считает подобный шаг полностью оправданным и оценивает монетарную и валютно-курсовую политику НБУ в первые 2-3 месяца войны очень высоко.

"Выкупая облигации внутреннего государственного займа (ОВГЗ), НБУ вбросил в рынок около 220 млрд. грн., при этом депозитными сертификатами НБУ "стерилизовал" 200 млрд. грн. То есть, гривневые инъекции происходили постепенно, шаг за шагом, проходили через бюджет, а затем через депозитные сертификаты частично снова попадали в НБУ", — объясняет действие механизма Виталий Шапран. Поэтому, по мнению эксперта, речь идет не совсем о прямом эмиссионном финансировании.

"НБУ открыто и прозрачно сообщал о каждой операции по прямой поддержке госбюджета через покупку военных облигаций, – продолжает Дмитрий Чурин, директор аналитического департамента инвесткомпании Eavex Capital. — Со своей стороны, представители Минфина подробно рассказывали, что средства эмиссионного финансирования, в первую очередь, пошли на выплату зарплаты военным и другие расходы армии, потому что значительная часть внешней финансовой помощи имеет целевые назначения, которые прямо запрещают использовать средства на военные расходы".

Виктор Шулик, директор департамента рыночных исследований РА IBI-Rating не исключает, что в дальнейшем объем эмиссионного финансирования будет расти, если правительство не прибегнет к существенному урезанию расходов, в первую очередь социальных.

В начале июля в СМИ появилась колонка главы НБУ Кирилла Шевченко, где прозвучал призыв искать другие способы для минимизации негативных последствий войны, нежели эмиссия денег.

Шевченко отметил, что, несмотря на постепенную адаптацию экономики к работе в военное время, потребность в эмиссионном финансировании госбюджета хронически увеличивается:

• март – 20 млрд грн
• апрель – 50 млрд грн
• май – 50 млрд грн
• июнь – 105 млрд грн

"Эмиссия НБУ не создает ресурсов в экономике, а лишь перераспределяет имеющиеся из-за инфляционного налога. Его де-факто платят владельцы и получатели гривневых доходов, которые уменьшаются в реальном измерении (пенсионеры, получатели фиксированных зарплат). Это влияет на уровень бедности", — предупреждает Кирилл Шевченко. В этом контексте он напоминает и о печальном опыте 90-х.

Импорт инфляции. Почему быстрый рост цен — не только украинская проблема

НБУ в своих макроэкономических отчетах уже отметил определенное негативное влияние эмиссии гривны на валютный курс. В частности, в свежем отчете за июль 2022 года отмечается, что рост объемов финансирования дефицита бюджета монетарными инструментами ведет к увеличению расходов международных резервов, поскольку выпущенные в обращение гривны в конечном итоге попадают на валютный рынок.

Однако Дмитрий Чурин отмечает, что с точки зрения текущих глобальных процессов, инфляция скорее выступает объективным фактором, не привязанным к действиям правительства Украины или Нацбанка.

"На цены влияет множество факторов, и по значимости текущую эмиссию я бы поставил на пятое или даже шестое место", — продолжает Виктор Шулик. По мнению эксперта, рост цен и ослабление нацвалюты обусловлены, прежде всего, операционными рисками, такими как повреждение имущества в ходе военных действий, а также импортом инфляции из-за приобретения импортных товаров по более высоким ценам.

"Инфляция в Украине и так будет более 20%, независимо от того, происходит эмиссия или нет, — прогнозирует Виталий Шапран. — В июне инфляция в странах Балтии превысила 20%, в ЕС составит около 9%. То есть, инфляция в 2022 году – глобальная проблема, и останавливать ее в Украине учетной ставкой или административным регулированием цен – бессмыслица. Здесь важно не догнать Аргентину, где инфляция достигла 60% или Турцию с инфляцией около 80%. Но, учитывая, что участие НБУ в финансировании дефицита бюджета пока незначительно, я думаю, что мы очень далеки от такого сценария".

То есть, предупреждение о гиперинфляции выглядит скорее некоторым сгущением красок. Однако даже ожидаемый рост цен на 20% больно ударяет по карману украинцев.

Где взять деньги и есть ли альтернатива печатному станку?

Беспорно, Украина остро нуждается в привлечении дополнительных источников для покрытия дефицита госбюджета. По мнению Виталия Шапрана, альтернативой эмиссионного финансирования во время войны может быть только международная помощь.

"Сложилась парадоксальная ситуация – только активов Центробанка России за пределами РФ заморожено на сумму $392 млрд, а стоимость заблокированных по всему миру активов РФ и ее граждан составляет примерно $1 трлн долларов. При этом Еврокомиссия не может согласовать заем для Украины на 1,5 млрд. евро", — говорит Шапран.

Собеседник Фокуса советует международным лоббистам Украины ускорять свою работу, поскольку внешние источники финансирования очень важны для сохранения финансовой стабильности и восстановления. Эксперт отмечает, что следует отвоевывать финансирование именно за счет российских арестованных активов, а не бегать по миру с протянутой рукой.

В свою очередь, Дмитрий Чурин в качестве примера альтернативных путей финансирования называет более широкое привлечение населения и бизнеса к покупке военных облигаций. Эксперт отмечает, что сейчас инвестиции в государственные облигации приносят более высокую доходность, чем ставки по депозитам у большинства банков, при этом, военные облигации можно легко купить через мобильные приложения банков на сумму от 1 тыс. грн.

"Альтернативой эмиссии сегодня могли бы стать рыночные размещения ОВГЗ, но для этого Министерству финансов нужно согласиться платить за эти заимствования цену, которая была бы ближе к условиям ОВГЗ, которые размещаются для НБУ", — продолжает Тарас Котович, старший финансовый аналитик группы ICU.

Эксперт добавляет, уже дважды (5 и 12 июля) участники аукциона продемонстрировали готовность покупать ОВГЗ со ставками от 15 до 23,5%, что даже ниже учетной ставки НБУ, но выше, чем готов размещать ОВГЗ Минфин. Поэтому, по мнению Котовича, определенное повышение ставок может вернуть объемы интереса к ОВГЗ на уровень мая, когда гривневых бумаг разместили на 30 млрд. грн., а на вторичном рынке с ними заключили сделок более чем на 13 млрд. грн.

Ранее после повышения 2 июня 2022 учетной ставки НБУ до 25% Минфин, апеллируя к патриотизму, отказался менять ставки по ОВГЗ. При этом доходность по военным облигациям, которые выкупает НБУ, является плавающей и привязана к учетной ставке. То есть, получается, что НБУ платит дороже.

Наметившееся противостояние между НБУ и Минфином уже вылилось в публичное пространство и, возможно, предупреждение о гиперинфляции от главы НБУ стало одним из следующих аргументов в этом диалоге.

"Насколько мне известно, о поднятии ставки до 25% Минфин поставили перед фактом. И стороны вместо того, чтобы вести переговоры, привлечь к ним Офис президента, Совет НБУ и другие авторитетные учреждения, начали публичную дискуссию между собой, что не является признаком профессионализма", — комментирует Виталий Шапран. — То есть, когда из уст правления НБУ раздаются тезисы о гиперинфляции и девальвации, нельзя ожидать, что рынок отреагирует укреплением гривны".